en Valoración de empresa

Serie sobre valoración en compliance

 

“Solo el necio confunde valor y precio”

Desde hace mucho tiempo que tengo ganas de meterle mano al tema de la valoración, que a mi juicio es un problemón, foco y origen del estallido de la crisis económica, que en parte es sistémica por el caos que reina en este sentido, a la par que representa una de las áreas más olvidadas e importantes en compliance, que todo programa que se precie debe recoger e impregnar la cultura de valoración de un modo fiel a la imagen de la empresa, transparente con los intereses de accionistas y stakeholders y no digo acorde con las técnicas normalmente aceptadas porque la mayoría, en mi humilde opinión por lo que se razonará en la serie de artículos del que el presente sirve como anuncio, están obsoletas.

Siempre que hablo de estos temas no puedo por menos que recordar el excelente trabajo dirigido para la editorial de CEF en 2011 por José A Sánchez Pedroche actual Miembro Consejo Económico y Social y Rector Udima con título Las Agencias de Valoración; las tres hijas de Elena, en brillante alusión a las tres agencias de rating que dominan, monopolizan, el panorama internacional de la valoración financiera, sobre el que volveremos en un capítulo expresamente dedicado ampliando aquellas partes que más nos interesen, como por ejemplo la de su endogamia sistémica, fiel reflejo de la que sufre el propio Sistema con mayúsculas.

De hecho, la valoración ocupa un lugar primordial en la agenda internacional de los próximos años, en la que es de prever una extensión hacia el tipo penal de la utilización torticera de las reglas de valoración empresarial, ya de por si bastante retorcidas, todo sea dicho, como base de la especulación en esquemas fraudulentos. Baste para ello recordar los escándalos de la venta de Banco Miami a Cajamadrid con Blesa, la sanción a Bank of America la más cuantiosa impuesta en EEUU por la valoración fraudulenta de paquetes de productos financieros estructurados, etc. Lo que no puede pasar es que la pretendida subjetividad inherente al concepto de valor sirva como causa de impunidad a la especulación fraudulenta y sea el escollo donde encallen muchos de los esfuerzos en política criminal internacional.

Dividiremos el artículo en tres partes diferenciadas; una pequeña introducción histórica al concepto de valor, un somero análisis de la situación actual en lo tocante a técnicas de valoración empresarial, y unas escuetas conclusiones sobre la incidencia de la valoración en los programas de compliance. Decir que, por razones de formato del blog, a tres páginas de media por artículo, el cual queremos conservar, y la profundidad de cada uno de los puntos tratados, éstos quedan pendientes de tratamiento independiente en próximas ocasiones, en la categoría de valoración que inaugura el presente.

Vaya por delante que el propósito de este artículo no es usurpar el puesto a los prestigiosos economistas y editores que se afanan a diario en explicarnos estos temas a los que somos de letras, y abogados, que es aún peor. Claro, acostumbrados a que el Supremo razone por nosotros, se nos ha atrofiado la capacidad de pensar por uno mismo, limitándonos a encontrar “dónde lo pone” en una sentencia, y a reproducir el latigillo que encontremos, exhibiéndolo pomposamente ante nuestros clientes hasta la saciedad, como signo de pericia forense. Pero no me quejo, también la abogacía tiene algunas cosas buenas.

La valoración de activos empresariales es un verdadero caos, hasta ahí estaremos todos de acuerdo.

Para enmarcar apropiadamente la cuestión hay que hacer una breve introducción a la evolución histórica del tema, el cual ha sido objeto de estudio desde el origen de la civilización. Desde un primer momento se diferenció entre valor de uso y valor de cambio, en función de su utilidad para cubrir una necesidad, o de su fungibilidad para ser cambiada por otra.

Pero la distinción esencial existe entre las teorías del valor objetivo, que predican éste como condición intrínseca de la cosa y subjetivo, que proclama que es el individuo quien le da el valor a la cosa, básicamente.

Partiendo de esta segunda opción se comprende que el valor subjetivo es un concepto dinámico, que varía en función de las circunstancias, momento en que el sujeto que valore emita un juicio, y demás condicionantes que puedan afectar en el provecho práctico, utilidad marginal, o percepción emocional que el sujeto valorador esgrima en cada momento. En este punto me remito íntegramente a lo ya expuesto en el artículo  publicado en Rankia hace casi un año a tenor de la crisis de Gowex, como pretexto; http://www.rankia.com/blog/compliances-officers/2471994-lecciones-aprendidas-caso-gowex-nueva-dimension-valoracion

A mayor abundamiento sobre la Historia de la valoración empresarial, a la que dedicaremos un capítulo aparte, dada la gran acogida que los artículos con perfil histórico están teniendo por los lectores del blog, me remito a dicha entrega.

A los meros efectos de dar continuidad al artículo que nos ocupa, baste con anunciar que el largo y tortuoso periplo del concepto ha desembocado en una de las entelequias más brillantes de la Historia de la economía, que no es otra que el famoso valor de mercado, o valor real, según el concepto se enfoque desde el Derecho mercantil o fiscal, o desde la óptica de la normativa contable y financiera; que ya veremos que no es lo mismo.

Valor de mercado, según las leyes fiscales, viene determinado por el que alcanza un activo concreto en el mercado de bienes de sus mismas o parecidas características, de modo que para cada impuesto, por el principio de estanqueidad, y para cada tipo de activo, hay un sinfín de métodos que van desde el comparativo (precio libre comparable) hasta el CAPM para activos financieros, pasando por el descuento de flujos futuros para activos intangibles o el valor de sustitución para elementos del inmovilizado no circulante. Pero el valor de mercado, como tal, se calcula acudiendo a los métodos que la OCDE ha establecido para empresas vinculadas, pero que a la postre determinan el criterio a seguir cuando se trata de guardar el principio Arm´s lenght.

Contablemente, sin embargo, el valor real viene determinado por la existencia de un mercado fiable, del cual, en la opinión de un humilde servidor, el que tenemos dista mucho de reunir las cualidades que se exigen. A saber;

– Los bienes o servicios intercambiados en el mercado son homogéneos;

– Pueden encontrarse prácticamente en cualquier momento compradores o vendedores para un determinado bien o servicio; y

– Los precios son conocidos y fácilmente accesibles para el público. Estos precios, además, reflejan transacciones de mercado reales, actuales y producidas con regularidad.

Si no existe mercado activo, el valor razonable se obtendrá mediante la aplicación de modelos y técnicas de valoración. Entre los modelos y técnicas de valoración el PGC 2007 señala:

– Empleo de referencias a transacciones recientes en condiciones de independencia mutua entre partes interesadas y debidamente informadas, si estuviesen disponibles.

– Referencias al valor razonable de otros activos que sean sustancialmente utilizados para valorar opciones.

Dejemos pendiente de ulterior examen el devenir del concepto para entrar de soslayo en la situación actual que rige la valoración empresarial, entendida en un sentido amplio, como la serie de métodos y técnicas, cuantitativas o cualitativas, que rigen como prácticas generalmente aceptadas para la cuantificación económica del valor de mercado de bienes o servicios que se ofrecen en circunstancias de competencia libre (arm´s length), con las diferencias propias de la tipología de activos empresariales de que se trate, bienes raíces, maquinaria, bienes inmateriales, o de la propia empresa en su totalidad, etc, etc. La definición de vuestro humilde servidor.

Y aquí es donde vienen los problemas.

Acontece que cuanto mayor resulta la valoración de los activos empresariales, más recauda el fisco por las transacciones de activos materializadas así como por las variaciones de valor susceptibles de contabilizarse como beneficios en las respectivas cuentas de ingresos en las operaciones de activos financieros. Por otro lado, y al mismo tiempo, acontece que la valoración de la composición del balance en las sociedades mercantiles se presenta, por ahora, como la única forma que tiene el accionista, inversor o stakeholder de obtener una referencia aproximada de lo que se puede esperar de dicha empresa. A la par que sirve como parámetro necesario en el cálculo de solvencia que tiene que mantener toda entidad mercantil sujeta a obligaciones contables, cual es la relación entre el patrimonio neto y el pasivo, que, como todos sabemos no puede superar ciertos límites si no se quiere entrar en causa obligatoria de disolución y responsabilidad objetiva para el administrador.

Un vistazo a la normativa fiscal nos apercibe que hay un artículo específico para cada impuesto en la valoración de cada uno de los tipos de activos más conflictivos. El caso de la valoración inmobiliaria es asombroso, es un verdadero caso de contabilidad creativa; el marco lo pone el RD 805/2003 sobre valoración de inmuebles para fines financieros, que marca el estándar pero que nadie cumple, pero luego hay métodos particulares en IRPF que remite a IP, IS, ISD, ICIO, por no hablar de los sucesivos decretos de exoneración de deterioros en activos inmobiliarios, RD 10/2008 y 5/2010 que salvaron de la quema a las inmobiliarias y bancos, y prepararon el terreno para la terrible reestructuración de las cajas y el montaje del tinglado del SAREB. Pero esto es otro tema que nos apartaría del fin de este post alargándolo innecesariamente.

Sobre la valoración en el sector financiero se podrían escribir varios arts como éste e incluso tratados, y aun no habríamos comprendido su esencia, que escapa en verdad a los conocimientos de este vuestro humilde servidor. En este sentido creo aplica la máxima del tan repetido en este blog prólogo de nuestro Quijote en el que reza que ni aunque el mismísimo Aristóteles resucitase expresamente para ello lo entendería. No obstante lo cual, y hasta donde lleguemos con garantías para la defensa de los argumentos que se viertan, os remitimos en este punto a otro trabajo que estamos preparando en este sentido, pero no sin anunciar como prolegómeno del mismo aquello que decía Serrat; lo difícil es hacer sencillo lo complicado y no al revés.

Mientras que todas las entidades financieras están migrando sus modelos de análisis de riesgo hacia el enfoque IRB (Internal Rating-Based approach), que Basilea ha planteado en dos estadios; básico y avanzado, los bancos podrán utilizar sus estimaciones internas de la calidad crediticia de sus prestatarios para calcular el riesgo de crédito en sus carteras, sujeto todo ello a metodología y estándares de publicidad estrictos. El problema de requerir datos históricos de al menos diez años para la modelización matemática efectiva con metodologías como Montecarlo ya se ha ido solucionando a medida que los bancos han ido pasando los períodos de adaptación impuestos por Basilea.

Mientras tanto el premio nobel se le da a quienes proclaman Behavioral economics como la supremacía del análisis cualitativo;

markets are moved by a mix of rational calculus and human behavior

y se escriben artículos como éste, a mi juicio genial en su brevedad; Quantitative Risk Models are Always Wrong, escrito por Christoph Michel, Risk Chief Officer en sector bancario en el sureste de Asia, sobre lo cual ya digo que volveremos (en casa del herrero cuchillo de palo); https://www.linkedin.com/pulse/risk-management-ten-rules-rule-2-quantitative-models-always-michel

La pregunta que cabría hacerse en este punto e intentaremos solventar en ulteriores entregas es; puede un modelo matemático contemplar la subjetividad del mercado?  the magic of the market en palabras de los grandes humoristas John&John en la que a mi gusto es la mejor explicación de la crisis subprime a la que enlazo en el artículo sobre Bank of America de este mismo blog.

Llegados a este punto no es difícil imaginar para qué tiene que contemplarse la valoración empresarial en un modelo de compliance. En sucesivas entradas iremos dando pistas sobre cómo integrar la valoración en un modelo de compliance, que tiene más derivadas de las que a priori se pueden suponer en orden al tratamiento contable del asunto, que, como veremos, es solo una pequeña parte.

Decía el marqués de Sade que incluso en el caos tiene que haber un orden. Pues en el panorama de la valoración ni está ni se le espera. El orden tendremos que ponerlo nosotros autorregulando en nuestras empresas lo que el sistema económico no ha sido capaz. Siempre digo que el caos exterior no puede perturbar el orden interior en pos de la sana coherencia.

La palabra más importante del artículo, por si alguien no se había dado cuenta, es “cualitativa”. Sobre ella se centrará el siguiente capítulo de la serie, ya entrando en materia, al que os emplazo.